Vyspelé krajiny sa ani nestačili spamätať z najhoršej krízy za posledných 70 rokov a už na ne tlačí inflácia. Zvyšovanie úrokových sadzieb by však v tejto situácii bolo len klincom do rakvy. Spotrebiteľská inflácia totižto nie je ťahaná domácimi faktormi, ale je dovezená z rozvojových krajín, ktorých rýchly rast tlačí na ceny komodít. V USA sa verejný dlh blíži k hranici 100 % HDP a zvýšenie dlhu by okamžite zvýšilo náklady na jeho prefinancovanie. Zároveň by sa zvýšili úroky na hypotekárnych úveroch a resuscitácia trhu s nehnuteľnosťami by sa spomalila. Následne by sa zhoršili bankové bilancie. Ani úvery pre domácnosti a pre firmy a ani trh práce sa momentálne nevyvíjajú proinflačne. Sadzby v USA tak pravdepodobne do konca roka zostanú na týchto úrovniach.

V eurozóne je niekoľko krajín, ktoré by si vyššie sadzby už „zaslúžili“ – napríklad Nemecko či Holandsko. Paradoxne, týmto bezpečným krajinám, ktoré momentálne garantujú celistvosť celej eurozóny, by zvyšovanie sadzieb mohlo ublížiť. Jednak by im zvýšilo náklady na prefinancovanie dlhu, ale hlavne by mohlo spochybniť ich garančnú kapacitu do budúcnosti. Tlaky na štiepenie eurozóny by sa urýchlili. Rizikovým krajinám by ale menová reštrikcia neublížila, pretože ich úrokové sadzby sú vysoké a ovplyvnené len kreditným, nie úrokovým rizikom. Správanie ECB je ale pomerne zle odhadnuteľné. Guvernér ECB Trichet sa nechal počuť, že si neželá, aby sa komoditná inflácia preniesla do rastu miezd a rast cien vstupov do rastu cien výstupov. A že jediným kritériom ECB je boj proti inflácii. S istou dávkou irónie by sme to mohli považovať za prefíkanú stratégiu „učičíkania“ trhov na udržanie dlhodobo nízkej inflácie, ktorá by mala presvedčiť trhy na nízke dlhopisové výnosy bezpečných krajín. A možno by sa podarilo trh okabátiť, že je konjunktúra tak silná, že eurozóna je „za vodou“. V situácii, keď priemerný deficit verejných rozpočtov krajín eurozóny dosahuje viac ako 5 % a nezamestnanosť v Španielsku presahuje 20 %, je to len ilúzia. Navyše, eurozóna pred sebou tlačí verejný dlh na úrovni 90 % HDP, o 20 percentuálnych bodov vyšší ako pred krízou a potrebné dlhodobé štrukturálne reformy sú v nedohľadne. A tak, unáhlené rozhodnutie ECB, keď základnú sadzbu v júli 2008 zvyšovala a o tri mesiace neskôr, v októbri, ju zase znižovala, sa môže zopakovať. Takýto „omyl“ by bol ale dnes pomerne nepríjemný. Ak by napokon aj (ku koncu roka) začala ECB zvyšovať sadzby, rast nebude pravdepodobne prudký. Napokon, v poslednom reštrikčnom cykle sa dostali sadzby z 2 % na 4.25 %, tzn. za tri roky vzrástli len o 2.25 percentuálneho bodu. Veľká Británia má kvôli oslabenej libre silnejší inflačný potenciál a tým potenciál na rast sadzieb, na druhej strane je ale vysoká nerovnováha vo verejných financiách výzvou. A libra by mohla príliš posilniť. Preto by malo expanzívne nastavenie sadzieb v Británii ešte pretrvať.  

Pokiaľ ide o Japonsko, nič nie je na finančnom trhu istejšie ako to, že tamojšie sadzby zostanú na úrovniach blízkych nule po celý rok 2011. Zvýšenie sadzieb by pravdepodobne prinieslo okamžitý bankrot tejto krajiny s verejným dlhom na úrovni 230 % HDP. 

Rýchly rast hospodárstva väčšiny rozvojových krajín, často prehriaty, zvyšuje inflačné riziko, a tým aj pravdepodobnosť menových reštrikcií. Problémom týchto krajín je vysoký podiel komodít na spotrebe, a tak súčasná vysoká komoditná inflácia má potenciál prelievať aj do jadrovej časti celkovej inflácie vo väčšej miere ako vo vyspelých, službovo orientovaných, ekonomikách. Na druhej strane, keďže hospodársky (a úrokový) diferenciál priťahuje kapitál z vyspelých do rozvojových krajín, meny rozvojových krajín majú tendenciu sa posilňovať. Posilňovanie mien pôsobí protiinflačne, rast sadzieb tak ani nemusí byť napokon veľmi prudký. To platí najmä pre exportné ekonomiky, napríklad v juhovýchodnej Ázii.

Medzi fundamentom a jeho trhovým vnímaním býva časový nesúlad. A preto, hoci sa kreditné riziko (riziko nesplatenia záväzkov) dnes zvyšuje aj pri tých vyspelých krajinách, ktoré sú vnímané ako bezpečné (napríklad USA), trh bude toto riziko v roku 2011 ešte stále ignorovať. Sledovanou premennou bude úrokové riziko (riziko pohybu úrokových sadzieb oboma smermi). Spočiatku sa môže v situácii optimistických očakávaní zdať, že úrokové sadzby sa budú onedlho zvyšovať, napokon sa však trh presvedčí, že centrálne banky nie sú ešte pripravené. To by malo udržať výnosy dlhopisov bezpečných krajín vcelku nízko. Krajiny eurozóny, ktorých solventnosť a likvidita sú ohrozené, si pravdepodobne udržia vysoké výnosy. Zreformovať verejné financie tak, aby o úspechu trh nepochyboval, je možné len v dlhšom období. Navyše reformy zvyčajne prinášajú nové skutočnosti, dôsledkoch ktorých môže trh len odhadovať, a radšej si to nechá zaplatiť vyššou kreditnou prirážkou. Iba inštitucionálne riešenie vo forme posunu k fiškálnej únii by výrazne dlhopisové výnosy týchto krajín stlačilo nadol.

Dlhopisy rozvojových krajín budú pravdepodobne volatilnejšie, keďže úroková a kreditná pozícia je pomerne neistá. S veľkou pravdepodobnosťou je však možné predpokladať, že dlhodobo optimistické konjunkturálne vyhliadky týchto krajín sú už vo výnosoch započítané a skôr by mohli klesnúť než rásť. Prekvapiť by mohol iba extrémny rast cien komodít.

Výnosy korporátnych dlhopisov by mohli tiež postupne zamieriť nadol. Množstvo podnikov totiž v kríze obmedzilo svoje investičné zámery a teraz majú dostatok prostriedkov aj bez emitovaných dlhopisov, navyše im konkurujú nízke výnosy na štátnych dlhopisoch. Konjunktúra praje najmä dlhopisom s vysokým výnosom.

Podmienky pre rast cien akcií sú väčšinou priaznivé. Vlády a centrálne banky vo vyspelých krajinách udržujú likvidné hospodárske prostredie a stimulujú pozitívne očakávania. Používaním všetkých dostupných hospodárskych politík tak do určitej miery istia akciové indexy pred veľkým poklesom. To platí najmä pre USA, kde je hospodárske prostredie v porovnaní s eurozónou homogénnejšie a vládna politika podpory domácej spotreby je voči prípadným miernym nerovnováham benevolentnejšia. Návrat vyspelých ekonomík na stratené pozície po prudkom poklese v rokoch 2008 a 2009 môže vyvolať zdanie, že konjunktúra bude dlhodobá, tak ako v nultých rokoch. Rásť môžu najmä cyklicky citlivé akcie – zjednodušene tie, ktoré v kríze najviac prepadli. Akcie môžu byť nateraz podporené aj silnou výsledkovou sezónou, keď sa ešte súčasná silná komoditná inflácia zatiaľ neodráža v ziskovosti firiem.

Akciové indexy v rozvojových krajinách môžu benefitovať z pokračujúcej modernizácie týchto krajín. Rizikom je rast sadzieb, ktorý ohrozuje samotný dopyt domácností v rozvojových krajinách. To sa môže odraziť aj v očakávaniach na akciovom trhu týchto regiónov. Hrozbou najmä pre exportne orientované rozvojové krajiny je aj prípadné prílišné zhodnotenie ich meny.

Celkovo – nateraz sú podmienky pre rast cien akcií priaznivé. Ale, svetový hospodársky rast je vo vyspelých krajinách ťahaný menovo – fiškálnymi opatreniami a na druhej strane sa rozvojový svet prehrieva a vyvoláva infláciu, ktorá ho sama o sebe ohrozuje. Za to bude potrebné raz aj zaplatiť a z dlhodobého hľadiska by mohlo vyústiť aj do opätovne vyššej volatility akcií.

Sily medzi eurom a dolárom sú nateraz vyrovnané, keď na obe pôsobí množstvo protichodných faktorov. Na jednej strane sa situácia v americkej ekonomike síce mierne a postupne zlepšuje, ale za cenu silných menových (nízke úrokové sadzby, kvantitatívne uvoľňovanie) a rozpočtových (v najbližších desiatich rokoch sa vo federálnom rozpočte neráta s deficitom nižším ako 3.6 % HDP) opatrení. Na druhej strane eurozóna je ekonomicky rozštiepená a jej časť sa borí s extrémne vysokým dlhom. Situáciu komplikuje aj iný pohľad na nastavovanie úrokov – zjednodušene – kým americká centrálna banka sleduje inflačný a aj rastový cieľ, ECB primárne sleduje explicitný inflačný cieľ na úrovni 2 % (pri ktorom by mala ekonomika eurozóny rásť „implicitne“). Fiškálna kríza v eurozóne a zvyšovanie sadzieb v rozvojových krajinách hovorí v prospech dolára, preto môže mierne posilniť. Dlhodobo sa ale nebude veľmi vychyľovať z pásma 1.30 – 1.40.

Rozdiel medzi rastom vyspelých krajín a rozvojových krajín, ktorý priťahuje aj kapitál z vyspelých krajín, predurčuje meny rozvojových krajín na postupné posilňovanie. Riziko volatility mien rozvojových krajín sa zvyšuje.

Komodity sú momentálne hitom, keď súhra viacerých okolností vyniesla ich cenu v amerických dolároch na historické maximá. Podobná situácia bola aj v 2008, ale vtedy bol dolár voči väčšine významnejších mien sveta slabší. 

Ceny potravín na vysoké úrovne vynieslo najprv nepriaznivé počasie na severnej pologuli v lete minulého roku, a o pol roka neskôr aj na južnej pologuli. Pri stabilnom dopyte po potravinách sa obmedzená ponuka automaticky prejavuje v raste cien. Prudko rastúce ceny potravín sú spoločenským fenoménom a vlády použijú akékoľvek prostriedky na ich uvoľnenie. Preto ďalší prudký rast nie je pravdepodobný. Pokiaľ by bol úroda v lete 2011 dobrá, ceny by pravdepodobne prudko klesli.

Rast cien kovov má fundamentálny základ v rýchlom napredovaní rozvojových, najmä ázijských, krajín. Napriek hrozbe menových reštrikcií bude dopyt po kovoch v týchto ekonomikách rásť aj naďalej, pretože ich modernizácia, v Číne silne ideologicky motivovaná, nie je bez vyššej spotreby kovov možná.

Drahým kovom sa najviac darí v nestabilnom prostredí, kedy plnia funkciu udržania finančnej hodnoty. V optimistických časoch im konkurujú iné aktíva a použitie drahých kovov ako investičného aktíva sa obmedzuje v prospech šperkárstva alebo priemyslu. Krátkodobo môže cena zlata a ostatných drahých kovov „postáť“, avšak z dlhodobého hľadiska, ak by napätie opätovne vzrástlo, rast cien je „nevyhnutný“.

Ropa atakuje cenu 100 USD / barel, keď rastúci dopyt sa stretáva s nerastúcou ponukou. Ropný kartel OPEC nezvyšuje produkciu ropy, pretože zásoby ropy a ropných destilátov sú v krajinách OECD pomerne vysoké. Rast cien by mal ale vyvolať pokles zásob a následne zvýšenie produkcie. Preto prudký rast cien ropy na v tempách z roku 2008 nie je nepravdepodobný. Mohol by umŕtviť oživenie vo vyspelých krajinách, čo si OPEC uvedomuje. Avšak ani pokles cien ropy nie je v krátkodobom horizonte pravdepodobný.

Pokračuj v čitaní

Žiadne nálepky

Na americkú ekonomiku v roku 2011 mnohí pozerajú s nádejou. Prvá z vyspelých vstúpila do recesie, a tak by mala ako prvá opätovne rásť. A vskutku, množstvo parametrov signalizuje postupné zlepšovanie. Trh práce sa postupne od jesene 2009 stabilizuje, aj keď je stále vyše 14 mil. nezamestnaných – o 6 miliónov viac ako v roku 2005, keď americká centrálna banka považovala konjunktúru za stabilný trend a začala v polovici roka zvyšovať sadzby. Dlhodobé rozhodnutia spotrebiteľov vyznievajú optimisticky na trhu automobilov, ale na druhej strane trh nehnuteľností je stále krehký. Objem zlyhaných hypoúverov relatívne síce klesá, ale počet novostavieb je malý a cena nehnuteľností sa k opätovnému rastu nemá. Ďalej, domáca spotreba sa vzmáha a navyše môže rátať s pomocou nových daňových škrtov, na druhej strane však miera úspor obyvateľstva je vysoká, a to aj napriek nízkym úrokovým sadzbám. Jadrová inflácia sa na radosť centrálnej banky pomaly odráža od dna, riziko vzniku deflácie je nateraz zažehnané. Priemyselná produkcia a priemyselné objednávky sa postupne vracajú na predkrízové úrovne. Dolár je voči hlavným obchodným partnerom USA, v porovnaní s priemerom za posledných 5 rokov buď bez zmeny (Mexiko, eurozóna) alebo oslabený (Kanada, Čína, Japonsko). Vplyv na export je tak mierne priaznivý. Americká ekonomika je, zdá sa, okrem trhu práce, v pomerne dobrej kondícii. Na druhej strane, stále nie je ťahaná súkromným sektorom, ale verejnými výdavkami. Deficit federálneho rozpočtu sa stále pohybuje okolo 10 % a verejné zadlženie sa blíži k hranici 100 % HDP. Tempo zadlžovania sa spomaľuje len veľmi pomaly a vláda ani nepočíta so skorým ukončením fiškálnej stimulácie. Deficit platobnej bilancie sa opätovne zhoršuje, vonkajšia nerovnováha narastá. Ďalším nepriateľom je vysoká cena ropy. Nejde len o dovoz ropy, ktorej USA ročne dováža „len“ za 300 mld. USD, ale o celkový vplyv jej rastúcej ceny na ziskovosť podnikov, pravda, okrem energetických.

Eurozóna sa ekonomicky štiepi. Na jednej strane stoja krajiny, ktoré sú technologicky vyspelejšie, medzinárodne konkurencieschopnejšie alebo tie, ktoré v posledných rokoch nezažili významné cenové bubliny a makroekonomické nerovnováhy. Takýmito krajinami sú Nemecko, Holandsko, Luxembursko, Rakúsko, Slovensko a Estónsko. Na druhej strane stoja krajiny, ktorých úspech v posledných rokoch zabezpečili neopakovateľné a dnes nežiaduce faktory alebo tie, ktoré sa stali obeťou fingovanej európskej snahy o nivelizáciu životnej úrovne na celom kontinente. Medzi tieto krajiny patrí Grécko, Írsko, Portugalsko a Cyprus. Odstraňovanie nerovnováh prinesie ekonomickú disharmóniu a sťaží fungovanie eurozóny. Rozhodovať napríklad o menovej politike je ťažké, keď rast úverov pre firmy je od – 20 % v Írsku po takmer 10 % na Cypre alebo keď je nezamestnanosť v Holandsku pod 5 % a v Španielsku vyše 20 %.

Z kľúčového tandemu Nemecko – Francúzsko zostáva Nemecko tým hlavným motorom. V roku 2010 dosiahol rast Nemecka takmer 4 %, najviac po zjednotení. Tento impozantný výsledok však prichádza po silnom poklese v roku 2009 o takmer 5 %. Oživenie je badateľné vo všetkých segmentoch ekonomiky, dokonca aj v tradične pomalej domácej spotrebe. Priemyselná produkcia a priemyselné objednávky sú len málo vzdialené od maxím z predkrízového obdobia, rast investícií je v rámci vyspelých krajín vysoko nadpriemerný. Export je ťahúňom rastu, keď je produktovo sofistikovaný (tretinu exportu tvoria stroje a automobily) a geograficky diverzifikovaný (najväčší partner, Francúzsko, má 10 percentný podiel a prvých 10 krajín absorbuje len 60 % exportu). Podstatná časť exportu smeruje do eurozóny a tak je vplyv pohybu eura limitovaný. Ďalší z dvojice, Francúzsko, nie je momentálne tak oslnivý. Makroparametre sa zlepšujú len veľmi mierne, niektoré naďalej prepadajú. Rozpočtová stimulácia je silná, keď deficit verejného rozpočtu by mal dosiahnuť v roku 2010 7 až 8%, čo je podobné roku 2009.

Hospodárstvu Veľkej Británie, citlivej na globálny vývoj finančníctva, pomohli prečkať najhoršie krízové časy dva hlavné faktory. Jednak významné oslabenie libry takmer voči všetkým hlavným svetovým menám posilnilo medzinárodnú konkurencieschopnosť britského priemyslu a služieb a jednak rozpočtová politika bola veľmi štedrá a verejný deficit dosiahol za posledné dva roky približne 10 % HDP. Stabilizácia ekonomiky však „nebola zadarmo“ – dôsledkom slabej libry je vysoká inflácia a vysokú rozpočtovú nerovnováhu bude musieť vláda vyriešiť skôr, než sa stane vážnym bremenom hospodárskeho rastu krajiny.

Tretí pilier vyspelého sveta, Japonsko, je ovplyvnené mixom protichodných faktorov. Na jednej strane je japonská ekonomika silne konkurencieschopná na svetových trhoch, s dominantným podielom tovarov s vysokou pridanou hodnotou – stroje, automobily, elektronika. A ďalej, teritória, do ktorých smeruje japonský export, sú prevažne rýchlo sa rozvíjajúce krajiny Ázie (s 20 % – ným celkovým podielom Čína, 35 % tvoria ďalšie expandujúce ázijské krajiny – najmä Južná Kórea, Hong Kong a Taiwan). Na druhej strane, japonský jen v porovnaní s predkrízovým obdobím prudko posilnil, a navyše voči všetkým významnejším svetovým menám. Dôvodom bolo ukončenie tzv. carry trades, ktoré spočívajú v pôžičkách na nízkoúročených trhoch presmerovaných do vyššie úročených investícií. Keďže sa dnešné úrokové sadzby vo vyspelých krajinách príliš nelíšia od dlhodobo nízkych japonských sadzieb, investori splácajú pôžičky japonským bankám v jenoch a zvyšujú tak dopyt po jene. Japonsko je tak obeťou nízkych zahraničných sadzieb. Ďalej, na domácu spotrebu sa Japonsko spoliehať nemôže – dlhodobo ho trápi deflácia a gigantický verejný dlh. Podpora verejnej politiky je už vyčerpaná – dlhodobo takmer nulové sadzby už nemožno viac znížiť a zároveň ďalšie verejné zadlžovanie už de facto nie je možné.

Čínska hospodárska lokomotíva je, zdá sa, nezastaviteľná. Za posledných 30 rokov medziročné tempo rastu čínskej ekonomiky nebolo nižšie ako 3.8 % a zvyčajne dosahovalo 8 – 12 %. Aj v čase najhoršej svetovej hospodárskej recesie za desiatky rokov, v rokoch 2008 až 2010, medziročné tempo rastu stále dosahovalo 10 %. Výpadok zahraničného dopytu vláda pohotovo nahradila domácim dopytom, prostredníctvom mohutných bankových pôžičiek. Export je pomerne slabo geograficky diverzifikovaný, keď 40 percentný podiel má USA, Hong Kong a Japonsko. Je však pomerne dobre produktovo pestrý, dnes už so silným podielom sofistikovanejších tovarov. Problémom sa stáva inflácia, ktorú ťahajú najmä potraviny. Jadrová inflácia je nateraz v bezpečnom pásme. Rýchly hospodársky rast však ťahá celosvetovo ceny komodít na vyššie úrovne a riziko zvýšenia inflácie pre ekonomiku v modernizačnej fáze s vysokým podielom komodít na spotrebe, v ktorej čínska ekonomika je, v budúcnosti porastie. Rizikom je aj bublina na trhu nehnuteľností. V poslednom čase sa síce darí úverovými reštrikciami znižovať celkové tempo rastu cien nehnuteľností, ale nemáme prehľad o štruktúre rastu v nerovnomerne urbanizovanej krajine.

Rast indickej ekonomiky sa pohybuje ma úrovni 30 ročným maxím a hospodárstvo je pravdepodobne je na hranici svojich produkčných možností, okrem iného aj kvôli stavu infraštruktúry. Prudký rast domácej spotreby zvýšil inflačné tlaky, prehĺbil deficit platobnej bilancie a pritiahol množstvo kapitálu, aj špekulatívneho. Krajina zápasí s najvyšším verejným dlhom spomedzi rozvojových ázijských krajín a deficit verejného rozpočtu sa v posledných rokoch šplhá k 10 percentám. Má však pomerne dobré predpoklady na udržanie rastu a modernizácie dlhodobo, pretože spomedzi krajín BRIC je  najchudobnejšia (HDP na hlavu v parite domácej meny je menej ako polovičné v porovnaní s Čínou a desatinové v porovnaní s priemerom krajín G7), má najlepšiu demografiu a je viac – menej demokratickou krajinou.
 
Postupný rast cien komodít za posledný rok, podporený slabším rubľom, zvýšil potenciál pomaly sa oživujúcej ruskej ekonomiky. Zlepšovanie konjunktúry sa pretavuje do viacerých makročísel – na trhu práce, v maloobchode, v zahraničnom obchode. Ruský export je málo produktovo a aj geograficky diverzifikovaný, keď ho tvoria najmä energie a kovy a z polovice smeruje do Európskej únie. Na druhej strane, charakter týchto produktov ich predurčuje na to, aby našli dopyt „všade“. Aj keď presmerovať dopravu na povedzme blízke ázijské trhy je časovo, nákladovo a pod. komplikované. Rusko je jedinou z krajín BRIC, ktorá úrokové sadzby v roku 2010 znižovala, ostatné krajiny zoskupenia ich zvyšovali.

Tempo rastu brazílskej ekonomiky možno – podobne ako pri indickej – považovať za privysoké. Domáca spotreba prudko rastie, keď nezamestnanosť je na minime a mzdy prudko rastú, vonkajšia nerovnováha narastá a rýchlo rastie aj objem úverov. Brazílska mena, real, posilňuje a znižuje tak medzinárodnú konkurencieschopnosť ekonomiky. 

 Zhrnúc – svetová ekonomika postupne naberá tie tempá rastu, na ktoré sme boli zvyknutí v predkrízovom období. Vyspelé ekonomiky však majú teraz v priemere o 30 percentuálnych bodov vyšší podiel verejného dlhu na HDP a rozvojové ekonomiky majú v priemere vyššie vnútorné nerovnováhy. To bude mať zaujímavé dôsledky.

Pokračuj v čitaní

Žiadne nálepky