Problém s Gréckom sa vraj vyriešil. Hovoria optimisti. Pesimisti alebo realisti tvrdia skôr o jeho oddialení. Prečo to spomínam? Pretože pri čítaní článkov s nadpisom „Portugalsko čelí kvôli navrhovaným úsporným opatreniam štrajkom“ mi okamžite napadá paralela s krajinou olív a lodiarstva.
Na jar 2010 sa na titulné stránky európskych denníkov dostávali články o štrajkoch a nepokojoch v gréckych mestách. Toto si pamätajú takmer všetci. Menšia skupina čitateľov, resp. investorskej verejnosti, si však vybaví, ako na tom boli v tom čase výnosy gréckych dlhopisov. Preto prikladám graf gréckej výnosovej krivky z obdobia pred dvomi rokmi.

Na jar 2010 bola grécka výnosová krivka (prerušovaná čiara) pomerne ploská a výnosy boli v intervale 4 – 6 %. Po štrajkoch a hlavne po zhoršení makroekonomických ukazovateľov sa výnosy (plná čiara) už dostali do pásma 11 – 14 %, čo je pre akýkoľvek štát odkázaný na externé financovanie likvidačné, a preto sa všetky európske autority zapojili do programu pomoci. Napriek nadľudskej snahe vieme, ako to dopadlo. Výnosy gréckych dlhopisov dosahovali na jeseň roku 2011 pri niektorých splatnostiach aj trojciferné číslo a súkromní investori „dobrovoľne“ súhlasili s ich reštrukturalizáciou, čím prišli v priemere o cca 74 % ich hodnoty.
Mám taký pocit, že Portugalci majú buď investičnú amnéziu, alebo proste zneužívajú „grécky precedens“. Len na pochopenie súvislostí prikladám výnosovú krivku portugalských dlhopisov. Ide o porovnanie dvoch dátumov – jar 2010 v. jar 2012. Z grafu je zrejmé, že napriek rovnako intenzívnej pomoci krajine portského sa výnosy dostali na úroveň, keď by, bez netrhovo určenej úrokovej sadzby na čerpanú pôžičku z európskych inštitúcií a mechanizmov, aj Portugalsko smerovalo k bankrotu. Riadenému alebo neriadenému. Výnosy sa z intervalu 1 – 5 % dostali do pásma 3 – 15 %. Len si dovolím pripomenúť všeobecne platnú axiómu, že dlhodobé financovanie štátu s úrokom nad 5 % spôsobuje akémukoľvek štátnemu rozpočtu enormné problémy.
 

Myslím si, že by všetky portugalské televízie mali každý deň začať svoje spravodajské relácie s týmito grafmi. Aby si obyvatelia uvedomili, že aby sa mali niekedy lepšie, najprv sa musia mať horšie. Štrajky a menej pracovitosti im nepomôžu k ničomu. Snáď aj euroúradníci poučení z gréckeho vývoja budú mať iný prístup k riešeniu problému tejto južanskej krajiny. Ak nie, tak o chvíľu nastavia svoju maxiruku Španieli.
Déjà vu… V americkom filme s rovnakým názvom dokázal Denzel Washington zmeniť nedávnu minulosť, pretože zažil a vedel, čo sa stane. V tomto vidím paralelu. Všetci vedia, čo sa stalo s Gréckom, preto môžu pri Portugalsku postupovať inak, poznajúc svoje chyby z nedávnej minulosti.

Pokračuj v čitaní

Žiadne nálepky

Cena „európskej“ ropy Brent sa v marci vyšplhala nad 125 dolárov za barel. Na rovnakej úrovni bola aj zhruba pred rokom. Ale ak započítame infláciu, potom je ropa najdrahšia až od leta 2008, keď dosiahla cenu takmer 150 USD za barel. V porovnaní s priemerom za rok 2011 je cena ropy vyššia približne o 10 – 12 %.

Takýto cenový vývoj má v rôznych krajinách v závislosti od viacerých parametrov rôzne dosahy.

Pohyby menových kurzov 

Cena ropy je vyjadrená v amerických dolároch. Zmieňované pohyby teda platia pre USA a pre krajiny, ktoré majú viac či menej nadviazané svoje meny na dolár – napríklad Saudská Arábia alebo z určitého uhla pohľadu aj Čína. Na iné krajiny má výrazný vplyv menový kurz. Ak porovnáme priemerný kurz USD v roku 2011 a aktuálny kurz z polovice marca 2012, väčšina významných svetových mien voči doláru oslabila. Ropa je pre ne teda teraz oproti roku 2011 ešte drahšia. Je drahšia i vo všetkých krajinách platiacich eurom a aj vo zvyšku eurozóny okrem Veľkej Británie. Drahšia je i v Brazílii a Indii, čo asi zabrzdí očakávaný pokles úrokových sadzieb.

Ropa prepočítaná v eurách je najdrahšia v histórii a prekonáva aj doterajší rekord z leta 2008. Euro je relatívne slabé voči doláru nielen preto, že sa USA momentálne vcelku darí, ale aj preto, že eurozóna je stále najmä pre Grécko a aktuálne aj Španielsko stále rizikovým miestom. Španielsko najnovšie zmierňuje sľubované fiškálne šetrenie a vytvára ďalší zdroj napätia. A nielen takto priamo, ale nepriamo aj prostredníctvom drahej ropy zvyšuje náklady pre celú eurozónu, a teda aj pre Slovensko. 

Čistí exportéri v. čistí importéri

Podľa štatistiky International Energy Agency boli v roku 2002 najväčšími čistými exportérmi Saudská Arábia, Rusko, Irán, Nigéria a Spojené Arabské Emiráty. V prvej desiatke sa z Európy nachádzalo len Nórsko. Minimálne tieto krajiny si prirodzene rastom cien ropy polepšia.

Naopak, prvú desiatku čistých exportérov tvoria USA, Čína, Japonsko, India, Južná Kórea, Nemecko, Taliansko, Francúzsko, Holandsko a Španielsko. Nachádzajú sa tu všetky veľké krajiny Európy. Po kurzovom je to pre Európu ďalšie znevýhodnenie. Na druhej strane, toto treba vnímať aj v intenciách spotreby na hlavu, pretože dosah zvýšenia cien ropy na spotrebiteľa, ktorý spotrebúva málo, je malý a naopak.

Spotreba na obyvateľa 

Vcelku logicky je najväčšia spotreba na hlavu v producentských krajinách v okolí Perzského zálivu. Z vyspelých krajín je však najvyššia v Severnej Amerike – v USA a v Kanade. Všeobecne vo vyspelých krajinách je veľmi vysoká. Napríklad voči Slovensku je spotreba v západnej Európe približne dvojnásobná. Na druhej strane, bohatšie (tzn. vyspelé) krajiny majú vyšší objem celkovej spotreby na obyvateľa, a teda spotreba ropy, hoci na obyvateľa vysoká, sa nemusí významne prejaviť na spotrebnom koši.

Vnútroštátne transfery ziskov a strát

Ďalej možno argumentovať, že významná časť spotrebiteľov aj ropu ťaží a eliminuje tak negatívne dôsledky rastu cien ropy, pretože časť ziskov ostáva doma. Na druhej strane však v žiadnej významnej vyspelej krajine (okrem Nórska) nie je ťažba vyššia než spotreba (už nie ani v UK). V USA, hoci je tretím najväčším producentom, domáca ťažba pokrýva približne 40 % spotreby. Všetky tieto krajiny sú čistými importérmi.

A navyše nemožno „vynulovať“ zisky ropných podnikov a straty ostatných podnikov. Je len málo pravdepodobné, že ropné firmy všetky nadmerné“ zisky rozdajú svojim zamestnancom, a tí si nakúpia tovar domácich firiem, ktorým vysoké ceny ropy ziskové marže skresali. Skôr je pravdepodobné, že ropné firmy väčšinu týchto ziskov využijú na posilnenie ťažby vo vysokonákladových ložiskách a len časť sa dostane do „obehu“. Ostatné firmy budú musieť bojovať nielen so zvýšenými nákladmi napríklad pre cenu dopravy, ale budú musieť čeliť aj nižšiemu dopytu – keďže ich zákazníci budú viac ako predtým platiť za benzín a menej za ich produkty. A ďalej, keďže je vo väčšine vyspelého sveta vysoká nezamestnanosť, nie je pravdepodobné, že sa zvýšia mzdy a dopyt sa dostane na predchádzajúce úrovne. 

Niektoré odvetvia trpia viac

Je predpoklad, že viac budú trpieť krajiny, ktoré majú vysoký podiel exportu tovaru na HDP. Ide predovšetkým o krajiny juhovýchodnej a východnej Ázie a krajiny stredoeurópskeho regiónu – Slovensko, Česko, Maďarsko a Slovinsko. Zo západnej Európy Holandsko, Belgicko a Nemecko. Zvlášť zasiahnuté môžu byť krajiny, ktoré exportujú do vzdialených regiónov. Príkladom je Nemecko a Japonsko.

Spravidla čím je vyšší podiel služieb na HDP, tým je nižší dosah rastúcich cien ropy a naopak. USA s vysokým podielom služieb na HDP sú „mimo ohrozenia“, ale väčšina rozvojových a rýchlo sa rozvíjajúcich krajín s vysokým podielom mestského obyvateľstva (napríklad Brazília alebo Čína), kde sa dopravuje veľa tovaru, budú zasiahnuté väčšmi. Zasiahnuté budú aj turistické krajiny, ktoré de facto exportujú cestovný ruch. Tu môžu rastúce ceny ropy obmedziť dopyt po vzdialenejších, ale lowcostových destináciách. V Európe môže byť typickým príkladom Grécko, ktoré je dostupné prevažne letecky a je obľúbené v masovej klientele.

Dosah na odvetvia môže byť veľmi špecifický – od leteckého dovozu čerstvých kvetov z Afriky až po dovoz elektronických súčiastok z Ázie do Nemecka. Najväčší dosah možno očakávať teda na odvetvia, ktoré využívajú leteckú dopravu. Ale aj na samotné letecké spoločnosti. A na ďalšie odvetvia, ktoré využívajú ropu ako svoju surovinu, napríklad pri výrobe plastov.

Záver

Krajiny, aspoň krátkodobo, nemajú šancu individuálne čeliť vysokým cenám ropy, pretože sú za nimi globálne faktory. Produkujúce krajiny nemôžu prudko zvýšiť ceny a odberateľské krajiny primerane znížiť dopyt, pretože ropa je cenovo neelastická – dopyt je „odolný“ proti zmene ceny. Aspoň krátkodobo sú nútené tento  stav „trpieť“.

Dosah na krajiny je však individuálny, závisí od množstva faktorov – predovšetkým od vývoja kurzu meny voči americkému doláru, od spotreby na hlavu, od štruktúry ekonomiky, otvorenosti ekonomiky a pod. Nateraz sa zdá, že práve preto sú európske krajiny na rast cien ropy najcitlivejšie a dosah rastu cien ropy tu bude najsilnejší. To, že slabé euro podporí export a vyššie ceny ropy zlepšia prostredníctvom DPH verejné rozpočty, bude len slabou útechou.

Ak cena ropy už v blízkej budúcnosti neklesne, môžeme očakávať vyššiu infláciu. Ak by na to však ECB zareagovala vyššími sadzbami, urobila by kardinálnu chybu.

Pokračuj v čitaní

Žiadne nálepky

Pôsobím na finančnom trhu 20 rokov a približne posledných pätnásť rokov počúvam o tom, ako chce vláda (ktorákoľvek) podporiť slovenský kapitálový trh. Samozrejme, je veľa príčin, prečo je v takom stave, ako je, ale ja sa chcem tentoraz venovať tomu, ako je podporované investovanie do cenných papierov z daňového hľadiska.

Koncovými investormi sú fyzické osoby – tie investujú do akcií, dlhopisov, podielových fondov, certifikátov a podobne. Logicky by podpora mala smerovať k týmto  daňovníkom, ale skutočnosť je taká, že sú znevýhodnení voči ostatným (napríklad voči právnickým osobám).

Prvým nezmyslom je zavedenie zdravotných odvodov z príjmov z cenných papierov. Možno si spomínate, že zdravotné odvody sa spočiatku (začiatkom roku 2011) týkali aj príjmov z prenájmu. Zaregistrovalo sa viac ako 40 000 osôb (pritom nepochybujem, že skutočný počet ľudí, ktorí prenajímajú byty alebo domy, je ešte oveľa vyšší). Zároveň sa zdvihla silná vlna odporu a o niekoľko mesiacov po zavedení boli zdravotné odvody z príjmov z prenájmu zrušené. Pri cenných papieroch taký silný lobbing nebol, takže zdravotné odvody zostali. Racionálny dôvod na ich zachovanie neexistuje.
A teraz už k samotným daniam: podľa paragrafu 3 odsek 2 zákona o dani z príjmov dividenda (podiel na zisku) nie je predmetom dane. Takže ak fyzická osoba investuje do dividendových akcií, nemusí už prijaté dividendy uvádzať v daňovom priznaní. V praxi však klienti často uprednostnia nákup klasických podielových fondov alebo ETF (fondov obchodovaných na burze), ktoré vo svojom portfóliu držia povedzme 50 akcií. Investícia do fondu môže najmä drobným investorom usporiť peniaze, lebo ak by chceli diverzifikovať svoju investíciu hoci len do 30 akcií, zaplatia za každý jeden nákup minimálny poplatok, ktorý má stanovený daný obchodník s cennými papiermi. Napríklad pri sume 10 000 eur by na jednu akciu pripadalo len cca 330 eur (10 000/30) a pri poplatku hoci len 10 eur za nákup predstavuje poplatok 3 % z objemu. To je veľa. Lenže investícia prostredníctvom fondu alebo ETF nemusí byť zase výhodná z daňového hľadiska. Formulácia v paragrafe 3 hovorí o dividendách z bežných obchodných spoločností, ktorou je napríklad akciová spoločnosť. Ale fondy majú inú právnu formu, a teda vyplácané výnosy z fondov nie sú posudzované ako dividendy, ale ako bežné výnosy z cenných papierov. A tie sa zdaňujú podľa paragrafu 7.

Záver: Ak investuje drobný investor, fyzická osoba, do dividendových akcií ich priamym nákupom, investícia sa mu predraží, lebo zaplatí za každý jednotlivý nákup. Na druhej strane dividendy nebudú predmetom dane, lebo sa môžeme oprieť o paragraf 3.
Ak investuje ten istý investor prostredníctvom ETF alebo bežného podielového fondu, dosiahne požadovanú diverzifikáciu jediným nákupom, a teda ušetrí poplatky za nákup. Bude však musieť zdaniť „dividendy“, presnejšie povedané, výnosy, ktoré mu bude platiť tento fond. Čiže ekonomicky ide o to isté, ale náš daňový zákon znevýhodňuje jednu z foriem investovania.
Nabudúce sa budem venovať ďalším otáznikom v zákone o dani z príjmov, ktoré znevýhodňuje fyzické osoby pri investovaní do cenných papierov.

Pokračuj v čitaní

Žiadne nálepky

21.2.2012 sa Grécko dohodlo s krajinami eurozóny (tzv. euroskupinou) a MMF na podmienkach druhého balíku pomoci. A teda:

• súkromní veritelia:
  - odpíšu 53.5% nominálnej hodnoty dlhu,
  - ďalších 31.5% dlhu bude vymenených za nové grécke štátne dlhopisy so splatnosťou od 3 do do 30 rokov so sadzbou od 2 do 4.3%
  - a 15% bude vymenených za krátkodobé papiere ESFS (len táto suma je relevantná, a teda v podstate súkromní veritelia môžu stratiť 85% svojej investície)
  - tieto podmienky sa uplatnia pre všetkých súkromných veriteľov, a pre tých, ktorí nesúhlasia (uplatní sa tzv. Collective Action Clause)
• Eurosystém (ECB a centrálne banky eurozóny) sa bude podieľať na pomoci tak, že:
  - ECB sa vzdá zisku z nakúpených cenných gréckych dlhopisov v rámci programu výkupu štátnych dlhopisov (Securities Markets Programme),
  - krajiny, ktoré sa podieľajú na pomoci Grécku, znížia úročenie na 1.5 percentuálneho bodu nad trh (namiesto doterajších marží 2 – 3 percentuálnych bodov)
  - národné centrálne banky, ktoré majú grécke dlhopisy vo svojich portfóliách, sa vzdajú úrokov
• Európska únia (Komisia) a MMF vyšlú do Atén stálu delegáciu, ktorá bude dohliadať na hospodársku politiku Grécka
• celá pomoc sa bude uskutočňovať prostredníctvom zvláštnych účtov pod kontrolou EÚ a MMF
• 50 mld. EUR z pomoci pôjde na rekapitalizáciu domáceho bankového sektora, pričom dostupnosť zdrojov z ECB pre grécke banky má byť zachovaná (podmienky pre kolaterál sa majú prispôsobiť)
• do 12. marca 2012 sa má uskutočniť proces výmeny starých gréckych dlhopisov za nové
• v roku 2013 má Grécko dosiahnuť primárny prebytok verejného rozpočtu (prebytok bežného hospodárenia bez nákladov na obsluhu verejného dlhu).

Hoci najmä financujúca strana vyjadrila spokojnosť s výsledkami rokovaní, je niekoľko faktorov, prečo si myslíme, že plán má veľmi malú šancu na úspech.

1. Predpoklady rastu ekonomiky sú len iluzórne

Plán počíta s prepadom ekonomiky v roku 2011 o 4.3%, ale v roku 2013 by už mala stagnovať. A v roku 2014 dokonca rásť o 2.3% a v roku 2015 o 2.9%. Toto je vysoko nepravdepodobné. Grécko nebude rásť tak ako to veriteľské inštitúcie naprojektovali.

Krajina bola dlhodobo dotovaná eurofondami a nadmernými verejnými výdavkami, výsledkom bola dlhodobá nadmerná spotreba domácností. Keďže krajina bude v nasledujúcich rokoch pod stresom, nezamestnanosť v súkromnom sektore bude narasť. Rovnako sa krajina zaviazala prepustiť v nasledujúcich 4 rokoch 150 tis. zamestnancov vo verejnom sektore z celkového počtu 700 tis. (20%). Tí sa pravdepodobne len v malej miere zamestnajú v súkromnom sektore a teda ak sa ich mzda nenahradí v plnej miere podporou v nezamestnanosti, budú ďalej oslabovať domáci dopyt.
Krajina sa nemôže spoliehať ani na zahraničný dopyt. Vývoz tovarov na HDP je spolu s Cyprom najnižší v EÚ (v roku 2008 pod 10% HDP). To znamená, aj keby sa hoci aj zdvojnásobil, nebude významným. Okrem toho, len tretina exportu je aspoň mierne sofistikovaná, väčšinu exportu tvoria produkty s nízkou pridanou hodnotou a Grécko má ich produkciu privysoké mzdové náklady.

Ani podiel služieb na HDP nie je v rámci EÚ vysoko nadpriemerný, a to napriek tomu, že sa Grécko považuje za významnú turistickú destináciu. Navyše, turisti potrebujú stabilitu, ktorá v Grécku nie je alebo sú ochotní tolerovať aj nestabilitu, ale pri nižších cenách. V oboch prípadoch sa nemožno spoliehať na to, že turisti krajinu z biedy vytiahnu.  Krajina sa nemôže ani sústrediť na verejné a ani na súkromné kapitálové investície, ktoré by mohli rast stabilizovať.

Naopak, na to, aby sa Grécko dostalo do rovnováhy, by malo výrazne schudobnieť (bližšie v predchádzajúcom komentári). Orientácia na rast je chybou.

Podobný scenár ako v chudobnejšom a voči zahraničiu otvorenejšom Pobaltí, kde hospodárstva prudko padli a potom sa rýchlo pozviechali, sa tu jednoducho opakovať nebude.

2. Dosiahnuť prebytok primárneho hospodárenia je (takmer) nemožné

Krajina mala naposledy primárny prebytok (výsledok bežného hospodárenia bez nákladov na verejný dlh) v roku 2002. Odvtedy ale HDP na hlavu v prepočte na paritu kúpnej sily meny narástol o tretinu – za pomoci verejného rozpočtu.

A hlavne – ekonomická kontrakcia a nezamestnanosť zníži výber priamych daní (dane z príjmov) a aj nepriamych daní (DPH), a teda zníži príjmy verejného rozpočtu. O to viac bude potrebné znižovať výdavky. To spôsobí ďalšiu kontrakciu, ďalší pokles daňových príjmov. 

A napokon, podarí sa vôbec znižovať výdavky? Prepustí sa v nasledujúcich štyroch rokoch 150 tis. zamestnancov vo verejnom sektore (tzn. ročne takmer 40 tis.), keď nie je vôľa prepustiť ani len 15 tis. v tomto roku?

3. Krajina nemá autority na implementáciu pomoci

Radikálne reformy sa v žiadnej krajine nezaobídu bez „ideového vodcu“, ktorý musí byť aj ekonomicky zdatný a aj politicky silný, aby reformy vedel presadiť a aby boli udržateľné. Grécko nemá žiadnu takúto autoritu.

Súčasný minister financií Evangelos Venizelos je „profesionálny minister“ (od roku 1994 viedol 7 rôznych ministerstiev), a je právnik. Nie je ekonomickým odborníkom. Súčasný premiér Lucas Papadimos je určite ekonomickým odborníkom, ale nie je politikom.

4. Krajina nemá inštitúcie na implementáciu pomoci

Grécko nemá základné inštitúcie na implementáciu hospodárskej politiky. Gréci zlyhávajú v samotnom zostavovaní štatistických údajov, a teda ich ani nemôžu použiť na reálny výkon hospodárskej politiky. Napríklad samotní predstavitelia priznávajú, že nemôžu zvyšovať dane, lebo aj tak by ich každý obchádzal – a preto sa musia sústrediť na výdavkovú stranu.

Mimochodom – aký je stav v privatizácii, ktorú má Grécko už vyše roka realizovať?

5. Krajina nemá sociologické predpoklady na prudké zmeny

Miera spoločenskej zodpovednosti je v Grécku – súdiac napríklad podľa rebríčkov korupcie či množstva štrajkov – mimoriadne nízka. Obyvateľstvo dlhodobo zvyknuté na spotrebu nad rámec vlastnej produktivity, nie je a nebude schopné prijať hlboké spoločenské zmeny, ktoré krajinu čakajú. To bude ďalej ohrozovať najmä citlivý turistický priemysel, ktorý by sa inak mohol stať jedným z ťahúňov zmeny. Krajina napriek tomu, že je desiatky rokov najväčším poberateľom eurofondov na obyvateľa v rámci EÚ (dokonca viac ako nové členské krajiny EÚ), nedokázala ich využiť na štrukturálnu zmenu.     

Vôľa nie je ani zo strany politikov. Novembrový návrh na vypísanie referenda zo strany predchádzajúceho premiéra Jorgosa Papandrea bol síce šokom pre zahraničie, ale logickým krokom v rámci krajiny, ktorý mal prebrať grécku populáciu. Návrh rýchlo zanikol a dokonca v tejto situácii si lídri jednotlivých politických strán dovoľujú vydávať predvolebné populistické vyhlásenia o odmietaní pomoci. Opatrenia tak nemožno dostať do praxe.

Dlhodobá recesia by mohla výrazne oslabiť konkurencieschopnosť ekonomiky aj tým, že vyvolá vlnu odchodu vzdelanej populácie do zahraničia.

6. Citlivý bankový sektor a financovanie spotreby z úspor

V roku 2010 klesol objem vkladov v gréckom bankovom systéme medziročne o 25 mld. EUR (približne 10%) a v roku 2011 o 40 mld. EUR (približne 20%). Za poklesom vkladov stáli v roku 2010 takmer výlučne domácnosti, v roku 2010 sa domácnosti podieľali na poklese dvomi tretinami.

Z toho vyplývajú dva závažné problémy – bankový sektor sa stáva citlivejším, závislejším na financovaní zo zdrojov ECB a stáva sa ďalším zdrojom nestability. A ďalším problémom je to, že domácnosti pravdepodobne použili časť svojich úspor na financovanie svojej spotreby v rokoch 2010 a 2011. Tým nafúkli HDP a budúce čísla (bez tejto „podpory úspor“) môžu byť ešte horšie.  A ďalej, domácnosti sa tak vzdali časti vankúša, ktorý by ich ochránil pred nastávajúcimi ťažkými časmi.  

7. Devalvácia by mohla byť impulzom

Keby Grécko vystúpilo z eurozóny, nová drachma by takmer isto devalvovala, aj viac ako o 50%. Okrem toho, že by sa tým znížili záväzky v cudzích menách, bol by to výrazný exportný impulz, tzn. najmä pre to, v čom je Grécko medzinárodne konkurencieschopné – pre turistický ruch. Zároveň by zdražel dovoz, čo by stimulovalo domácich podnikateľov nahradiť dovážené produkty domácimi.

Proti devalvácii teoreticky hovorí odliv kapitálu z krajiny (krajina s posilňujúcou sa menou zvyčajne priťahuje kapitál a naopak). Krátkodobý kapitál by bolo možné udržať aj vysokými úrokovými sadzbami (čo by pravdupovediac síce zabrzdilo úverovanie, ale na druhej strane pomohlo udržať vklady v krajine), dlhodobý len stabilnou perspektívou. Keďže tá nie je tak či tak, z tohto pohľadu je devalvácia „neškodná“. Inflácia by bola vysoká, ale len krátkodobo.  

Vystúpenie z eurozóny by bolo aj účinnou hrozbou pre ďalšie krajiny, ktoré by sa mohli zdráhať potrebné reformy uskutočniť. Napríklad pre Portugalsko.

8. Čo s verejným dlhom (a hlavne po roku 2020)?

Aktuálne (odhad ku koncu roka 2011) má Grécko verejný dlh na úrovni približne 350 mld. EUR, HDP 220 mld. EUR a podiel dlhu na HDP približne 160%. V roku 2020 je naprojektovaný podiel verejného dlhu na HDP na úrovni 120.5% (z pohľadu ekonóma je až úsmevné naprojektovať vývoj tohto ukazovateľa v úplne nestabilnom prostredí o 9 rokov s presnosťou na desatinné miesto). A pritom sa očakáva rast nominálneho HDP. Keďže sme skeptickí k rastu HDP (dokonca k jeho udržaniu na tejto úrovni), udržať takýto podiel dlhu na HDP považujeme za vysoko nepravdepodobné bez ďalších škrtov dlhu.

Ak by sme sa aj mýlili, Grécko v roku 2020 s tak vysokým dlhom a napokon tak vysokým HDP nebude konkurencieschopné a ani solventné a pripravené na financovanie sa finančnom trhu.

Záver

Krajina má pred sebou toľko nášľapných mín, že len s veľkým úsilím a splnením všetkých podmienok ju možno súčasným programom nastaviť na cestu dlhodobej solventnosti vo verejných financiách. Ak sa je dariť nebude, bude opätovne témou rokovaní politikov a bankárov a pritiahne aj pozornosť aj na ďalšie krajiny eurozóny.

Ak Gréci myslia svoje ozdravenie vážne, mali by z eurozóny vystúpiť. Aj preto, aby proces bol plne pod ich kontrolou. V skutočnosti sa zdá, že v ich bytostnom záujme je v eurozóne zostať. Aby sa tak celá menová únia stala ich rukojemníkmi a oni v tichosti prečkali jej prechod na fiškálnu úniu. Tam by sa stali jedným z regiónov, ktorým sa dlhodobo nedarí. A tak sťahujú eurozónu do neistoty. A to nie je v záujme menovej únie, a teda ani Slovenska.

 

 

 

Pokračuj v čitaní

Žiadne nálepky

… a predsa je to iné. Nie, nemyslím teraz Noru Mojsejovú, ktorá sa po Zuzane Martinákovej a Anne Belousovovej postavila ako ďalšia žena do vedenia politickej strany. Mám na mysli pána Draghiho. Guvernéra Európskej centrálnej banky. A jeho porovnaie s exguvernérom – pánom Trichetom. Hoci eurozóna ešte stále balansuje na hrane recesie (dokonca aj rozpadu), nemožno poprieť jednu dôležitú vec. Na finančných trhoch je pozitívna nálada. Tá sa nedá kúpiť. Nevravím, že je plne zaslúžená, ale užívajme si tento stav. Prečo akcie bánk rastú už niekoľko dní a pripisujú si aj desiatky percent? Prečo trh dokáže bez mihnutia oka zvládnuť aj zníženia ratingu pre 9 krajín eurozóny vrátane nedotknuteľného Francúzska? Prečo nerastú kreditné spready na štátne a korporátne dlhopisy, keď agentúra z veľkej trojky (Fitch) vyriekne predpoveď, že Grécko v priebehu roka určite zbankrotuje? Pretože Draghi. Lepšie povedané, menová politika ECB. Ja nevravím, že jej následkom sa krajinám zníži dlh a vráti sa finančná vedomosť ruka v ruke so zodpovednosťou. To nie. Ale to ani nie je úloha ECB. Ona má vytvoriť iba predpoklad či vhodné prostredie alebo klímu. Vyberte si čokoľvek z toho.  Pamätáte si júlové (v poradí druhé v r. 2011) zvyšovanie úrokových sadzieb na 1,5 %? Pretože rástla inflácia. Tak sme si to vypočuli na tlačových konferenciách pána Tricheta. Stovky analytikov a makroekonómov si ťukali na čelo, keď sa pozerali do svojich tabuliek a nič okrem nákladovej inflácie, ktorá bola ťahaná všetkým možným, len nie dopytom, tam nevideli. Paradoxne sme v auguste ešte pod taktovkou p. Tricheta boli svedkom toho, ako centrálna banka ponechávala úrokové sadzby na najvyššej hodnote v roku (1,5 %) a zároveň tá istá centrálna banka začala odkupovaním talianskych a španielskych štátnych dlhopisov bojovať za zníženie ich výnosov. A nedarilo sa jej. Až… až kým neprišiel nový guvernér. Pán Draghi. Nemá za sebou ani 100 dní pobytu v úrade a už nížil sadzby 2-krát a hlavne prišiel s takou očakávanou bazukou na finančné trhy. Áno. Trhy zaplavil likviditou. Nie jednodňovou, nie týždňovou. Trojročnou!! Na rozdiel od podobného poskytovania likvidity v r. 2009 si centrálna banka bola vedomá, že komerčné banky ich ťažko použijú na zvýšenie objemu úverov pre klientov bánk, ktorí by tak naštartovali spotrebu (vraj alfu a omegu rastu ekonomík). ECB určite vedela, že banky túto likviditu použujú na skupovanie štátneho dlhu. Že o čom hovorím? No o tom, že banky vyzbrojené touto požičanou likviditou v objeme cez 500 miliárd eur sa vrhli celkom lokálpatrioticky na dlhopisy a pokladničné poukážky svojej krajiny. Následkom toho sme svedkom, že Taliansko dokáže upísať lacnejšie svoje aukcie štátnych dlhopisov alebo pokladničných poukážok. Nie o zopár desatín percenta. Rovno o 60 % lepšie (zo 6 % klesli na 2,74 %)!! Dobré, nie? Španielska Banco Santander si požičia (oproti dlhopisom) 500 mil. eur a za ne si kúpi ročné, dvojročné a trojročné dlhopisy Španielska. Výnosy klesnú o polovicu. Rovnako to urobí ďalších 10 španielskych bánk. Aj slovenskej agentúre pre riadenie dlhu sa lepšie dýcha, keď sa jej podarí upísať (nad očakávanie) objem pri aukcii dlhopisov a nemusí sa strachovať, či sa niekto na tej aukcii vôbec zúčastní. A prečo je to všetko také dobré? Pretože ak sa štáty budú lacno financovať (a nastavia si rozumný pomer medzi šetrením a podporou rastu), tak sa začnú znižovať ich dlhy. A keď sa začnú znižovať dlhy, tak sa popri zvýšených ratingoch začnú na trh vracať investori. Prítomnosť veriacich investorov je balzam na fungovanie. Všetkého, no najmä finančných trhov. Tie majú veľkú moc. V oboch smeroch. Má to však jedno veľké LEN. LEN tie krajiny nesmú túto šancu a pozitívnu náladu na trhoch premrhať. Napríklad tým, že sa exekutíve bude na chvíľu lepšie dýchať a ona vo svojom úsilí poľaví. Tu pridá na platoch verejnej správe, tu sa zavďačí dôchodcom alebo rozbehne PPP projekty, ktoré sa,,neviem, akým zázrakom, nerátajú do zadlženia. Potom už zrejme nikto neuverí v záchranu.

Pokračuj v čitaní

Žiadne nálepky

V októbri 2011 sa lídri EÚ dohodli s Gréckom na odpustení 50 % dlhu vlastnených súkromnými veriteľmi, a teda 103 mld. z celkového súkromného dlhu 206 mld. eur. Túto sumu predbežne schválila väčšina veriteľov, podrobnosti sa mali dohodnúť neskôr. Veritelia si na rokovania s Gréckom vytvorili vlastnú komisiu, ktorá má tieto detaily dohodnúť v priebehu januára t. r., inak Grécko nedostane ďalšiu tranžu finančnej pomoci a v marci neriadene zbankrotuje.

Hoci sa vynorili špekulácie o požiadavke gréckej strany o odpustení až 75 % dlhu, zatiaľ to vyzerá, že sa rokuje len o samotných podmienkach už dohodnutej sumy. Konkrétne o  tom, akú časť Grécko vyplatí v hotovosti a akú v nových dlhopisoch a ďalej o parametroch nových dlhopisov (výnos a splatnosť). Dohoda má pomôcť znížiť verejný dlh zo súčasných asi 170 – 180 % HDP na 120 % HDP v roku 2020 a ukončiť špekulácie o udržateľnosti gréckeho verejného dlhu. Podľa nášho názoru je to len iluzórne.

Samotné stanovenie samotnej cieľovej úrovne v takom dlhom horizonte má pri množstve rôznych premenných len deklaratórny význam. Inšpiráciou bol pravdepodobne aktuálny dlh Talianska, kľúčovej krajiny eurozóny. Lídri EÚ tak možno chceli trhom naznačiť, že túto úroveň považujú za udržateľnú (v prípade Talianska – ak sa zníži nákladovosť dlhu – ju považujeme za udržateľnú aj my).

Pri gréckom verejnom dlhu na HDP však nejde len o vývoj samotného dlhu, ale aj o vývoj HDP. V roku 2010 nominálny grécky HDP dosahoval podľa údajov európskeho štatistického úradu 20 100 eur na obyvateľa. Štrukturálne podobné, ale menej zadlžené Portugalsko 16 200 eur a napríklad ešte menej zadlžené a štrukturálne možno lepšie Slovensko len 12 100 eur. Iné porovnanie – pri HDP na obyvateľa v parite kúpnej sily meny (v podstate pri zohľadnení cenovej hladiny) Grécko dosahovalo v roku 2010 90 % HDP celej EÚ, výrazne priemyselnejšie Taliansko 101 %, Portugalsko 80 % a Slovensko  74 %.

Grécky HDP je nadhodnotený, a aby sa ekonomika dostala do rovnováhy, musí klesnúť. Jednoducho, Grécko musí schudobnieť na úroveň primeranú stavu jeho ekonomiky.  Samozrejme, odhadnúť túto úroveň je komplikované, ale snáď by to malo byť menej ako štrukturálne podobné Portugalsko (ktoré má však vyrovnanejšie verejné financie, na druhej strane vyšší súkromný dlh) a snáď len o niečo viac ako susedné Turecko. Pravdepodobne by mal byť HDP na obyvateľa nižší aj v porovnaní so slovenským.

A teda grécky HDP by sa mal znížiť minimálne o tretinu až o polovicu. Napriek aktuálne rokovanému odpusteniu časti dlhu by tak podiel verejného dlhu na HDP poľahky presiahol 200 % HDP. Krajina by tak potrebovala vyššie odpustenie dlhu. Alebo vyššie odkupy prostredníctvom ECB či masívnejšiu privatizáciu.

To by však riešilo len minulosť. Následne by krajina musela dostať svoje bežné hospodárenie do rovnováhy (mať vyrovnanú primárnu bilanciu) a až následne by sa mohla vydať na opatrnú cestu rovnovážneho zvyšovania HDP. Za podmienky, že uskutoční hlboké štrukturálne reformy – zjednoduší podnikanie, zlepší vymožiteľnosť práva, zredukuje aparát verejnej správy a pod. A ešte lepšie – „zlepší“ konkurencieschopnosť gréckej populácie, jej podnikavosť, patentovú vynaliezavosť a pod. Či je toto vôbec pravdepodobné, dáva tušiť napríklad rozdiel medzi radikálnymi krokmi Lotyšska na nastolenie rovnováhy v roku 2009 a „trpkým ničnerobením“ Grécka za posledné roky. V každom prípade ide o beh na veľmi dlhú trať.

Vystúpenie krajiny z eurozóny a následná devalvácia by znamenali aj relatívne priaznivý krátkodobý impulz (časť drahého importu by nahradila domáca produkcia a export vrátane cestovného ruchu by bol medzinárodne atraktívnejší). Na druhej strane by zahraničné záväzky zdraželi, bankový sektor by sa zrútil a nerovnováha medzi domácou produkciou a domácim dopytom by nejaký čas pretrvala. Krajina by tak či tak musela schudobnieť a nastoliť kroky na dosiahnutie rovnováhy. Pri zotrvaní Grécka v eurozóne je aj vyššia pravdepodobnosť externej pomoci (aj v podobe nastolenia štrukturálnych pravidiel zvonka).

A teda v strategickom záujme Grécka je zotrvanie v eurozóne, pre eurozónu naopak. Krátkodobo by síce nastali turbulencie – zvyšok eurozóny by musel okamžite garantovať svoju celistvosť. Dlhodobo by však bolestivý proces nastoľovania dlhodobej makroekonomickej rovnováhy v Grécku prebiehal mimo eurozóny (a teda aj mimo Slovenska).

Zachovanie statusu quo je možné iba za podmienok, že sa eurozóna zmení na fiškálnu úniu a zjednodušene nemecký pracujúci bude dotovať gréckeho nepracujúceho. Bez účinných štrukturálnych reforiem v Grécku by to bolo pre eurozónu zhubné.

O krátky čas sa dozvieme podrobnosti o podmienkach odpustenia dlhu. Dráma sa však nekončí.

Pokračuj v čitaní

Žiadne nálepky

Dlhová kríza v eurozóne. Rozmýšľam, že menoví umelci vo Frankfurte a v Bruseli asi potrebujú kľúčovú službu. Som presvedčený, že stále v nejakej zasadačke sedí elita, avšak zlomil sa im kľúčik vo dverách a nemôžu prísť oznámiť svetu ich geniálny scenár záchrany, ktorý konečne presvedčí investorov. Tiež máte z toho taký pocit? Že každá krajina prispieva do „eurorozpočtu“ nekresťanskými peniazmi na poslancov, asistentov poslancov, úradníkov, asistentov úradníkov a…  a efekt je nulový?
Štandardné vyrovnanie obchodu s cennými papiermi je T+3, t. j. 3 pracovné dni odo dňa zobchodovania. Prečo to spomínam? Pretože si myslím, že všetky autority, ktorých náplň sa aspoň trochu prelína s riešením európskych menových a finančných otázok, by mali svoju náplň realizovať v termíne T-3, t. j. 3 týždne, 3 mesiace a ideálne 3 roky pred vznikom problému. Realita je taká, že zrejme sú to všetko milovníci plusových hodnôt a všetko sa (ne)rieši až následne.
Aby som nebol taký Klauso-skeptik, tak skúsim len tak od boku dať nejakú myšlienku. Keď už všetky nápady zlyhávajú, keď už sa pristupuje k realizovaniu určitých krokov až x mesiacov po tom, čo trh s nejakým nápadom príde (a dovtedy ten nápad Európska centrálna banka tvrdošijne odmieta), tak mi napadá nasledovné. Každá krajina si zatiaľ navrhuje a schvaľuje rozpočet sama. Doteraz v podstate autonómne od pozornosti finančných trhov. Teraz je opak pravda. Sú krajiny ako Taliansko, ktoré majú primárny prebytok, čiže bez započítania dlhovej služby (úrokov) majú príjmy väčšie než výdavky. Potom sú krajiny (a sú vo väčšine) ako aj Slovensko, ktoré sú už v primárnom deficite. Ešte pred započítaním úrokov na dlh je ich hospodárenie v schodku. Tým druhým (rozšafným) aj pri miernom raste HDP verejný dlh narastá. Tí prví pri miernom a v extrémnom prípade až pri skoro nulovom raste s verejným dlhom prešľapujú na mieste (napr. Taliansko má už desaťročia dlh na úrovni 100 – 120 % z HDP). Takému Taliansku teda na základe uvedeného extrémne záleží na výške úrokovej sadzby, ktorou sa úročí ich dlh. Preto mi napadlo, že: Ak má platiť myšlienka celistvosti Európskej menovej únie, tak treba pomôcť všetkým krajinám. Miera pomoci by záležala na tom, ako sa jednotlivé krajiny snažia. Ak by mala krajina výrazný primárny prebytok, tak by dostávala pôžičku (a je mi jedno od koho) za 1%. Ak by mala primárne hospodárenie na úrovni NULA, tak by výška úrokovej sadzby bola 3 %. Ak by mala krajina primárny deficit na úrovni stanoveného maxima, tak by bol úrok vo výške 5 %. Zjednodušene, financovanie by bolo v pásme 1 – 5 %. Ja nehovorím, že to je spravodlivé. Ale nakoniec to k tomu smeruje. Ak krajiny vyhlasujú, že financovanie dlhu za 6 % je pre krajinu neúnosné, tak ten strop 5 % je podľa mňa akceptovateľný. Ten, kto sa snaží (má primárny prebytok), by bol „odmenený“ sadzbou 1 %. A že to nejde? Prečo? Pretože by sa musela zmeniť Lisabonská zmluva, maastrichtské kritériá a stovky iných doktrín? No a? Nech sa zmenia. Aj v zrýchlenom legislatívnom konaní . Však sa vymýšľali v úplne iných časoch. Pružnosť. Kreativita. Tieto atribúty chýbajú prezidentom, predsedom vlád, ministrom financií, guvernérom, komisárom, poradcom.
Mimochodom, tiež pracujete vo firme, ktorá musí mať takmer ku všetkému plán B, havarijný plán alebo podobnú záložnú alternatívu? Škoda, že vo Frankfurte, v Bruseli, Štrasburgu a iných EUROveľkomestách takú povinnosť nemajú. Európska únia a jej dcéra (menová únia) bola nastavená na jednokoľajku do ružovej, bezproblémovej budúcnosti.

Pokračuj v čitaní

Žiadne nálepky

Keď výnosy sledovaných 10-ročných dlhopisov vystúpili v istom momente nad 8 %, médiá zaplavili čitateľov blížiacim sa skorým krachom Talianska a rýchlym rozpadom eurozóny. Je evidentné, že sa Európa a zvlášť eurozóna zmietajú v problémoch, treba si však uchovať nad vecou nadhľad.

Veľkosť rozruchu okolo Talianska je oprávnene daná postavením Talianska v európskej a vo svetovej ekonomike. Krajina je členom zoskupení G7 a G20. Je jedenástou najväčšou ekonomikou sveta s podielom na svetovom HDP na úrovni približne troch percent. V roku 1952 sa stala spolu so západným Nemeckom, s Francúzskom a Beneluxom zakladajúcou krajinou terajšej Európskej únie (ostatné krajiny PIIGS vstupovali v rozmedzí rokov 1973 až 1986). Krajina vstupovala v prvej fáze do eurozóny a jej HDP tvorí šestinu HDP eurozóny. Je jeden z najväčších čistých prispievateľov do EÚ fondov. Prípadný bankrot Talianska by znamenal buď rozpad eurozóny, alebo rýchlu fiškálnu úniu.

Taliansko je však solventné. Napriek slabému rastu a zlej štruktúre verejných výdavkov (vysoký podiel starej populácie a transfery na juh) dosahuje dlhodobo primárny prebytok (má kladný výsledok bežného hospodárenia bez nákladov na financovanie verejného dlhu). Minimálne od roku 1992 bolo v každom roku primárne hospodárenie Talianska v porovnaní s eurozónou lepšie. Primárne schodky dosiahla krajina len v rokoch 2009 a 2010, ale ich hodnoty boli veľmi malé: 0,8 %  HDP v roku 2009 a 0,1 % HDP v roku 2010. Priemerne eurozóna dosiahla v týchto rokoch primárne schodky na úrovni  3,5 % HDP a 3,4 % HDP. Taliansky primárny deficit bol v roku 2009 štvrtý najnižší a v roku 2010 druhý najnižší zo všetkých krajín eurozóny. Taliansko v tomto parametri v oboch rokoch prekonalo s veľkou rezervou nielen ostatné krajiny PIIGS, ale s výnimkou Nemecka a Luxemburska v roku 2009 všetky krajiny, ktoré považujeme za bezpečné (Nemecko, Francúzsko, Holandsko, Luxembursko, Rakúsko, Fínsko). Podľa najčerstvejšej, konzervatívnej prognózy Európskej komisie by Taliansko už v roku 2011 – ako jediné zo štyroch krajín eurozóny – malo dosiahnuť primárny prebytok.

Okrem toho Taliansko nemá žiadnu významnú makroekonomickú nerovnováhu ani na trhu nehnuteľností, ani v bankovom sektore. Sever krajiny je výrazne priemyselnou oblasťou, Taliansko je konkurencieschopné vo viacerých oblastiach. Perifériou v ponímaní PIIGS zďaleka nie je celé Taliansko, ale len jeho južná časť.

Problémom Talianska je „len“ nadmerný verejný dlh, ktorý z roka na rok pred sebou tlačí. Za posledných 10 rokov do príchodu krízy sa dlh stabilizoval na 100 – 105 %, počas krízy sa vyšplhal na 120 % HDP. Úrokové platby dosahovali za posledných 10 rokov približne 5 % HDP, aj počas krízy (nákladovosť na jednotku dlhu sa znížila). Celú eurozónu „stál“ jej dlh za posledných 10 rokov približne 3 % ročne. Nákladovosť dlhu je v Taliansku vyššia, čo pri nízkom nominálnom hospodárskom raste dáva významný rozdiel. Aktuálne vyššie požadované výnosy by nemali dlh výrazne predražovať, aj keby pretrvali. Krajina má totiž relatívne vysokú priemernú splatnosť svojho dlhu, až 7 rokov. To znamená, že ak by súčasné vysoké požadované výnosy pretrvali, úplne by sa v dlhu odrazili až o 7 rokov. 

Nateraz teda vysoké požadované výnosy solventnosť krajiny neovplyvňujú, avšak zhoršujú likviditu krajiny, zvyšujú napätie na trhu a prinášajú paniku. Na upokojenie trh potrebuje prijatie okamžitých reforiem, čo sa nateraz, pod tlakom trhu, javí ako pravdepodobné. To by malo odštartovať pomalé znižovanie výnosov. Prípadné výkyvy by mala korigovať ECB nákupmi talianskych dlhopisov v akomkoľvek potrebnom objeme. Vysoká inflácia z nákupu dlhopisov podľa nášho názoru nateraz nehrozí (bližšie sme sa tejto téme venovali v jednom z predchádzajúcich komentárov).

Taliansko má teda jasnú pozitívnu perspektívu svoj verejný rozpočet stabilizovať. Potrebuje prijatie urýchlených reforiem, aj keď je naivné očakávať okamžitý účinok. A potrebuje aj udržať aspoň mierny hospodársky rast. 

Silný tlak prichádza aj z ostatných krajín. Verejný dlh Talianska dosahuje takmer 2 bil. eur, z toho približne polovica je držaná v zahraničí. Krajina drží Európu v pasci a aktuálne špekulácie o okresaní eurozóny na Nemecko, Francúzsko, Benelux, Rakúsko a Fínsko považujeme len za nátlak na urýchlené prijatie reforiem v Taliansku, nie za pravdepodobný scenár. Najmä ak súčasťou novej eurozóny by malo byť aj Francúzsko s jeho rýchlo rastúcim verejným dlhom – ktorý by sa mohol už o niekoľko rokov veľmi priblížiť k talianskemu – a s nadmerným a problematickým bankovým sektorom. Aj samotné Nemecko môže mať v budúcnosti pre svoju zlú demografiu pri stagnujúcom zahraničnom dopyte problémy.

A napokon, pri očakávanom spomalení hospodárskeho rastu v Európe sa krajiny eurozóny opätovne presvedčia o tom, že „sú si blízke“.

Taliansko je na rozdiel od Grécka systémová krajina eurozóny a bankrot si nezaslúži. Potrebuje len čas. Ak ho nepremrhá, situácia v krajine sa upokojí.
V blízkej budúcnosti sa bude v talianskom parlamente hlasovať o balíčku reforiem a o novej vláde.

Pokračuj v čitaní

Žiadne nálepky

Pri hodnotení schopnosti firiem splácať svoje záväzky sa často používa ukazovateľ debt/EBITDA alebo net debt/EBITDA. Zdanlivo zložitý pojem EBITDA znamená „earnings before interest, taxes, depreciation and amortization“, teda zisk pred úrokmi, zdanením, odpismi a amortizáciou“. Ide v podstate o cashový zisk firmy pred zahrnutím úrokových nákladov a daní, keďže odpisy a amortizácia sú ne-cashové účtovné položky. Čistý dlh (net debt) zase predstavujú úročené záväzky firmy (úvery, pôžičky, vydané dlhopisy…) znížené o cash, ktorý má firma na účtoch. Čím je pomer net debt/EBITDA nižší, tým lepšie. Najlepší bude príklad: ak firma generuje 25 mil. eur čistého cashu pred úrokmi a zdanením (EBITDA) a má čistý dlh 100 mil. eur, tak net debt/EBITDA = 4 (100 / 25 ). Ak by firma znížila čistý dlh na 50 mil. eur a EBITDA ostane zachovaná, tak net debt/EBITDA klesne na 2. Keďže banky považujú za zdravú hodnotu ukazovateľa aj číslo 4, ostaňme pri pôvodnom príklade. Ak je čistý dlh 100 mil. eur a priemerné úročenie tohto dlhu je 5,0 % p. a., tak za rok zaplatí firma na úrokoch 5 mil. eur. Má však dostatočnú rezervu na ich splácanie, keďže vygeneruje 25 mil. eur čistého cashu. Samozrejme, časť tohto cashu sa použije na dane a časť na investície do hmotného a nehmotného majetku. Ale aj tak ostáva dostatočná rezerva na splácanie úrokov.

Pozrime sa teraz na štát. Za ukazovateľ EBITDA by sme mohli považovať rozdiel bežných príjmov a výdavkov štátu bez výdavkov na úroky zo štátneho dlhu (tzv. primárny prebytok/deficit). Problém je, že väčšina štátov eurozóny (vrátane Slovenska)  má už primárny deficit záporný. Takže na rozdiel od zdravých firiem, ktoré vygenerujú cash vo výške niekoľkonásobku ročných úrokov, bežný štát vygeneruje záporný cash a ešte mu ostáva zaplatiť úroky (o istine radšej ani nehovoríme)! Povedzme si to na príklade Slovenska. Čísla nebudú presné, budeme trochu zaokrúhľovať. Čoskoro bude verejný dlh Slovenska 30 miliárd eur. Bežné príjmy nech sú 13 mld. eur a výdavky 15 mld. eur. Rozdiel je mínus dve miliardy. Ak je priemerné úročenie nášho dlhu 4,0 % p. a., ročne zaplatíme na úrokoch 1,2 miliardy eur. Takže ideálne by mal byť rozdiel bežných príjmov a výdavkov opačný – plus 2 miliardy eur, aby sme vedeli s rezervou platiť úroky. Zároveň by to znamenalo, že istina nášho dlhu by ďalej nerástla. Je to utópia? Je to normálne. Len finančný svet bol v posledných rokoch postavený na hlavu…

Pokračuj v čitaní

Žiadne nálepky

Európske banky sú obrovské. Podľa rebríčka časopisu The Banker bolo v roku 2010 spomedzi päťdesiatich najväčších bánk sveta 16 z eurozóny a ďalších 13 zo zvyšku  Európy (spolu 29). Rebríček obsahuje len 4 americké banky. V prvej dvadsiatke je 7 bánk z eurozóny a 5 zo zvyšku Európy (spolu 12). Najviac bánk, 8, má v celkovom rebríčku Veľká Británia. Francúzsko 6, Čína vrátane Hongkongu 6, Japonsko 5, Nemecko a USA po 4 banky. Švajčiarsko, Kanada, Austrália po 3 banky, Španielsko, Holandsko a Taliansko majú v rebríčku 2 banky a Dánsko je zastúpené jednou bankou.

Podľa iného merania – spoločná bilančná suma (majetok) všetkých 50 bánk v európskom akciovom indexe Eurostoxx 600 dosahovala v polovici roku 2011 24,6 bil. eur. Prvých 50 najväčších bánk v  americkom indexe S&P 500 dosahovalo súhrnný majetok 16,7 bil. USD (11,5 bil. eur). Pri porovnateľnej ekonomickej základni (v roku 2010 bol HDP EÚ27 spolu s Nórskom a so Švajčiarskom vyše 9,9 bil. eur, HDP USA 11 bil. USD) je podiel najväčších bánk v Európe 250 % ročného HDP, v USA len niečo vyššie než 100 %. Koncentrácia bánk v Európe je obrovská aj v porovnaní  s USA. Nevyhnutne to však nemusí znamenať, že celkový bankový sektor v Európe je oproti USA väčší.

Ešte hrozivejší obraz dostaneme pri pohľade na jednotlivé krajiny Európy. V Holandsku a vo Švajčiarsku bilančná suma najväčšej domácej banky presahuje 200 % HDP; v Belgicku, vo Švédsku a v Dánsku presahuje 150 % HDP. 100 % a viac dosahuje vo Veľkej Británii, Francúzsku, v Španielsku, Írsku. V USA dosahuje bilančná suma najväčšej banky len 16 %.

Majetok prvých dvoch najväčších bánk presahuje 400 % HDP vo Švajčiarsku, 300 % v Holandsku, 200 % v Belgicku, vo Veľkej Británii, Švédsku. Takmer 200 % dosahuje vo Francúzsku, v Dánsku a v Írsku. V Nemecku a Taliansku to činí 100 % a v USA len 30 %.

A napokon majetok prvých troch najväčších bánk v krajine presahuje 200 % vo Švajčiarsku, Francúzsku, Veľkej Británii, v Španielsku, Dánsku a vo Švédsku. V USA je to len 45 %.

Medzi krajiny s najväčším a najkoncentrovanejším bankovým sektorom v Európe treba započítať (bez poradia) Belgicko, Francúzsko, Holandsko, Španielsko, Veľkú Britániu, Írsko, Švédsko, Švajčiarsko a Dánsko. 

A tak hoci sú v tomto „zozname“ len dve „členské“ krajiny PIIGS, v delikátnej situácii sú viaceré krajiny Európy, aj tie bezpečné. Pri prepojenosti finančných tokov a pri veľkosti bankového sektora niekoľko 100 percent HDP sa rozdiely medzi krajinami stierajú a z pohľadu potenciálu zachraňovať taký veľký bankový sektor je irelevantné, či verejný dlh krajiny dosahuje 50, alebo 100 % HDP.

Samozrejme, stále hovoríme len o veľkosti bilancie, nie o jej kvalite. Banky v Európe už v podstate fungujú tak, ako keby bola Európa (eurozóna) federáciou. Problémy a nerovnováhy sa prelievajú z krajiny do krajiny. A ďalej – na porovnanie – majetok najväčšej banky, francúzskej BNP Paribas, dosahuje 21 % HDP menovej únie. To nie je veľmi vzdialené od podielu najväčšej americkej banky Bank of America na HDP USA – na úrovni 16 %.

Vieme, čo nasledovalo po páde Lehman Brothers v roku 2008, banky s majetkom 640 mld. USD (t. j. necelých 5 % HDP USA). Čo by nasledovalo v Európe a vo svete po páde banky alebo bánk s majetkom významne vyšším (len v eurozóne je 13 väčších bánk) – navyše teraz v situácii spomaľujúceho sa hospodárskeho rastu a už žiadnej kapacity vlád ekonomiky stimulovať -, si vieme predstaviť len veľmi ťažko. Ale pravdepodobne by už potom bolo jedno, kto má koľko gréckych papierov vo svojej bilancii…

Pokračuj v čitaní

Žiadne nálepky